近日，中国证监会和上交所官网显示，中信建投国家电投新能源REITs和中航京能光伏REITs正式获得批复，预计募集资金超100亿元，这两单是我国首批新能源公募REITs。

　　至此，围绕风力、光伏发电等碳中和资产REITs模式得以正式落地，意味着未来很多新能源基础设施与项目将会通过REITs方式退出，为我国新能源项目的投融资提供了新渠道与模式，为盘活更多风电、光伏发电等新能源资产起到良好的示范效应和带动作用。

　　*本文隶属于高金智库成果简（要）报系列，执笔人为上海联科熙和碳中和产业战略研究院研究员许余洁、上海联科熙和碳中和产业战略研究院院长庞阳。

　　作为国际上重要的不动产金融投资产品，REITs既具有金融属性，又具有产业属性。其金融属性体现在：通过证券化的形式，将流动性较差的不动产资产转化为流动性强的可交易证券，拓展供给方融资渠道，丰富需求方可选择的风险—收益特征投资线；对于资产的所有者和开发机构而言，REITs有利于拓展资本机制，通过并购、融资等资本运作实现规模扩张。对于投资者而言，REITs可以实现在不需要募集巨额资金的情况下，直接参与新能源产业的投资，被视作能够帮助投资者拓宽不动产投资渠道的最好方式之一。其产业属性体现在：REITs专注投资于可产生定期现金流回报的成熟物业或者有型资产，可少量投资于土地和在建工程等，具有专业的运营管理团队，有助于提升有型资产的价值，实现长期稳定回报。以新能源项目为基础资产发行基础设施公募REITs的，可称之为新能源REITs。

　　去年6月，发改委发布《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号），将新能源基础设施、水利设施纳入了REITs底层资产与项目范围。12月，中国证监会副主席李超在首届长三角REITs论坛暨中国REITs论坛2022年会上的视频致辞中表示，进一步扩大REITs试点范围，尽快覆盖到新能源、水利、新基建等基础设施领域。新能源、清洁能源等绿色项目逐渐出现在各机构挖掘争取的列表当中，刚刚上市的两单“风光”新能源REITs，正是支持风电和光伏产业发展的金融创新。

　　在新冠疫情期间，全球新能源产业的发展有目共睹。国际能源署（IEA）2021年发布的一份研究报告显示，到2030年，全球每年的清洁能源投资将需要增加两倍以上，达到约4万亿美元，创造1400万个就业机会。在中国过去十多年的努力下，光伏和风电的发电成本已经低于火电，实现碳中和不再意味着昂贵的投入，甚至有可能未来还可以获得丰厚回报。这几乎是完全依靠中国的努力实现的，是中国为全球早日实现碳中和目标作出的不可磨灭的贡献。中国的光伏产业占了全球绝大多数的产能，全球要在短期内实现碳中和离不开中国光伏供应链的优势，这需要全人类的紧密合作。通过光伏、风电等新能源电力加上储能技术，可以逐步取代化石能源，最终在不久的将来实现“双碳”目标。假定风能光伏新能源实现电力平价上网，按照现在的电价，涉及的资金投入在260万亿元人民币左右。若要在20年之内取代50%的化石能源，则每年的投入需要超过6万亿元人民币，这是非常庞大的投资。对于这么大规模的资产，必须要有稳定的金融环境来支持。

　　今年有望成为新能源REITs创新的元年，对碳中和产业链带来一系列正向的连锁反应，也为REITs市场注入全新的资产类型。碳中和项目是我国未来重要的基础设施，我国可再生能源基础设施近年来高速成长，累计存量规模充足。未来，以风电、光伏为代表的新能源资产体量巨大，有助于推动我国公募REITs迈向成熟化、高质量发展。同时，对促进我国实现“碳达峰、碳中和”的战略目标，具有重要意义。借助基础设施公募REITs的政策东风，积极推动绿色REITs产品的包装上市，对于当前绿色基础设施项目面临的资金难题、产业升级瓶颈等问题均可发挥重要作用。其中最重要的一点是，通过发行REITs，可以丰富投资人在新能源项目的退出渠道，打通碳中和产业的整个融资链条。

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　　我们以具有稳定的盈利模式的光伏电站为例，在项目获取阶段采用自有资金；项目电气工程阶段，光伏企业可以申请银行的短期贷款（1-2年左右）项目的土木工程阶段，光伏企业通过私募基金和供应链金融的形式融资；电气工程阶段采用融资租赁及其资产证券化；电站运营阶段，采用基础设施REITs和Pre-REITs。发电设施投资回收周期较长（一般为10到18年），能源发电企业融资工具有限，有了公募REITs作为新能源项目投资的退出渠道，土木工程阶段，企业可以与私募基金及供应链资金方约定退出方式与退出时间；电气工程阶段，明确的退出方式可以让项目成本变得可控，使得银行短期贷款的意愿增强，企业可以较低的短期利率获得银行贷款。也就是说，每个阶段的投资人都有了明确的预期，整个资金链条被打通。简言之，REITs产品可为企业充分打通基础设施资产的“投融管退”流程，服务于行业的长期建设、管理与运营。

　　大部分新能源项目仍依赖政府财政补贴，以新上市的国家电投新能源REITs为例，首次募集资金投资的基础设施项目的电价构成中，可再生能源补贴部分占比达到54%，这意味着如果仅以确定的标杆电价部分来估算未来现金流，那么融资规模会缩减大半。新能源发电企业补贴还普遍面临财政拨付账期较长的问题，由于国补发放的时间无法确定，导致补贴类光伏发电企业的现金流稳定性较差，未来的现金流也难以准确预计。而且，随着补贴政策的逐年退坡，可能面临现金流不稳定、不充裕等问题。这些都意味着，是否能满足REITs投资人4%以上的收益率要求，其实存在很大疑问。国补退坡后项目公司是否参与绿证交易以及通过绿证交易获得的收益能否弥补国补退坡的影响，存在不确定性。

　　大型基础设施与公共项目的融资难度一直很低，因为政府或者央国企信用高，可以选择的金融产品相对丰富，很容易到银行申请贷款或者到公开市场发行债券等进行债务型融资，或者采用滚动基金、建立担保基金以及PPP等股权融资模式，融资程序相对于REITs更为便利，且融资成本也更低。对于央国企而言，REITs更多是一种产品创新与政治挂帅行为，很难说未来还能保持可持续的内在动力。如何寻找资金来激励投资者愿意来参与民营主体项目，是双碳与绿色金融市场发展中目前面临的最大障碍。我国中小企业尤其是民营企业，融资需求更大，但可供它们选择的金融产品有限。以分布式光伏项目为例，这类项目覆盖面广，可能涉及几百甚至千家万户的小型借款人，但每个项目的资金额度偏低，借款人的信用额度低，为这些项目单独申请贷款是不现实的。银行贷款都难以获取，证券市场融资则更加困难，无论债权型的债券与资产证券化（ABS）产品，抑或权益型的基础设施REITs而言，产品发行时都没有脱离主体信用，尤其是目前设计的基础设施REITs架构安排，使得公募基金投资基础设施项目的办法，是在两者之间加一层基础设施ABS，其实也在明里暗里地强化ABS产品的主体信用，投资者难以弱化或者打破主体信用的惯性思维。

　　REITs属于权益型金融工具，是直接影响权益资本的使用规模与效率的市场因素，同样会制约基础设施REITs的创新与发展。与传统能源融发展与资模式不同的是，新能源项目形式更多样、范围更广泛、规模更分散、技术含量更高；投资主体也更加多元化，既包括政府投资主体，也包括社会投资主体，既有大型能源企业，也有家庭式甚至个人等中小投资者。相较于生物技术和信息技术领域而言，新能源项目及技术不仅投资回报低，投资周期长，而且政府监管更严格，导致私人资本正在从清洁能源领域退出。因此，如何完善新能源基础设施的投融资政策体系，如何落实对关键技术研发、重大工程示范试点、产业发展与新技术推广应用等方面的资金支持，如何建立“政府引导、市场运作、社会参与”的多元化投资机制，也是当前发展新能源REITs亟待解决的问题。

　　基础设施REITs作为推动金融创新服务新能源产业发展的重要工具，在撬动社会资本方面可以发挥很大作用。但要想用好REITs，亟需着重考虑的是产业高质量发展本身，回归金融服务产业发展逻辑。当前，为更好地发展新能源REITs，政府可以从以下几个方面重点着手：

　　考虑到基础设施具有公共性，而且规模巨大，许多新兴市场和发展中经济体主要依靠公共资金来建设新能源项目和基础设施，私人资本在其中的激励不足。而长期稳定可靠的政策信号，能够助力撬动金融资本大规模投资可再生能源、智能电网，以提升能源效率。政府在投资的同时，也应修正能源法律法规，引导私人资金向光伏等可再生能源领域投资。不会反复变化的稳定规则，能够确保投资回报风险可控，是促进民营资本流向低碳投资的必要条件。如果政府能够改革政策和监管框架，制定相关规划和激励措施，就可以加促进开发机构、投资机构、公共金融机构和政府之间的合作，稳定市场和投资者预期，吸引社会资本广泛参与，支持绿色低碳技术基础设施的投资建设或者改造，比如跨区域的能源走廊、分布式能源、风电和太阳能电力的输送线路等，同时发挥市场和资源分配的功能，支持能源低碳转型目标的实现。

　　（二） 发挥政策性银行与国有企业碳中和基金的机构投资作用，鼓励国企民企合作

　　国家或者国际开发银行与私营金融机构差异，政策性银行的参与降低了政策风险，涉及重大的低碳基础设施项目，一旦有国有银行的长期参与，就能够给予民营资本更强更直接的稳定预期。国有或者政策性银行的资本来源和所有制结构，决定它能够具有更广阔的投资视野，且有能力提供更广泛的降低和分摊风险的产品。未来，应该适当鼓励民营企业与国有企业在股权合作的基础上开展业务合作。基金层面，鼓励国有企业通过成立碳中和基金的形式，投资（基金占比30%左右）光伏、风能、地热、能源效率、废物、废水循环处理等方面的民营项目，以及储能、氢能和碳捕集等低碳新技术领域，并提前通过Pre-REITs私募基金进行投资布局，最终以公募REITs方式退出。同时，业务方面，国企开发户用与工商业分布式光伏后，以资产分包的形式让民企来运营，国企可以解决开发成本大的问题，民企则解决分布式光伏运营复杂的难题，国企在前期投资建设期参与，民企则负责运营，让各自的优势发挥在相应的项目生命周期的不同阶段。

　　（三） 优化基础设施REITs产品结构，促进新能源资产管理与运营方面的提质增效

　　REITs作为一种特殊的公募型投资基金，本质上是一个主营业务相对单一明晰、监管法规较为严格的上市主体，保证优质资产入池、保持和提高该主体的持续经营能力，是REITs市场健康发展的关键。通过发行REITs，将新能源基础设施等需要管理运营的资产打包上市，核心在于破产隔离机制的实现。投资人通过资本市场购买光伏电站REITs产品，原始权益人将募集资金用于项目建设、电站运营，电站运营方运营产生的电力销售予电力公司，电费收益一部分用于支付电站租金、另一部分用于分红给予投资者。参照全球主要REITs市场，都存在公司型与契约型两种模式，在明晰REITs各方参与人的权利义务关系，且REITs管理人专业运营能力提升的前提下，未来应尝试让市场选择任意一种产品结构，以替代与优化目前存在的“公募基金+ABS”双层结构，有机整合产业端与金融端的资源和技术，进一步探讨原始权益人及其关联方等产业资本在REITs管理中的角色定位，重视资产的专业化管理与运营，最终真正实现REITs产品脱离主体信用。在现金流保障机制方面，可以建立现金储备账户，适当调节超额收益。以光伏电站为例，在光照强烈电力供应能力强的阶段，光伏电站外售电力产生的收益部分用于存入现金储备账户；在光照弱、收益差的阶段，租金收入不足时，用储备账户进行资金弥补投资者，确保全时段现金流稳定。

　　（四） 发展碳市场为代表的环境权益交易市场，培育绿色基础设施领域专业的运营管理机构与投资者群体

　　考虑到新能源产业具有明显的正外部性，应给予一定的市场激励，以碳资产开发和交易价值作为项目收入补充。支持将符合条件的新能源项目温室气体核证减排量纳入全国碳排放权交易市场，进行配额清缴抵销，以通过出售绿证、绿电以及开发并出售CCER等方式，明确项目环境价值变现的途径。未来，应逐步健全包括碳市场、用能权市场、水权市场等在内的各类环境权益交易机制，逐步扩大市场参与主体、丰富市场交易产品，形成全国统一定价，将新能源项目的绿色价值通过环境权益定价内化到项目经营管理中，引导资金流向新能源产业。同时，还需持续加大力度，优化新能源基础设施领域的相关投资制度安排，培育一批在新能源项目运营管理、环境权益交易市场方面具备专业知识的投资者群体，鼓励银行、保险、基金、证券等机构投资者的参与。

　　随着新一轮科技革命和产业变革深入发展，全球气候治理呈现新局面，新能源和信息技术未来将始终处于深度融合发展状态，能源电力系统的安全高效、绿色低碳转型及数字化智能化技术创新密不可分。一方面，利用人工智能、大数据、区块链等新一代信息技术，对关键技术或亟待发展的清洁技术提高审批效率，针对绿色投融资项目的审批、管理、监督和评价等流程建立一站式平台，在提高投融资和审批效率的同时，也有效防止“洗绿”行为的发生，确保行业的高质量减排和转型；另一方面，我国REITs市场很大程度上是基于国有企业的主体信用特征，通过项目的标准化信息和数据，可以减少对主体信用的依赖。当前全球的新能源上市公司主要是设备与产品的制造商，因为只有设备是相对标准化的，进而可以金融化，未来那些能够打造标准化金融资产，或能够为大类金融资产提供标准化服务的企业，势必会加入新能源行业的头部企业中。结合能源数字化与金融科技，未来有望将碳中和项目打造成标准化的金融资产，让每一个光伏电站对应一单REITs或者金融产品。